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我們選擇并依托較為可靠的數(shù)據(jù)基礎，對中國當前城鎮(zhèn)住宅總量進行粗略估算，進而研判住宅市場的長期趨勢�；窘Y論是：中國住宅需求已被透支，長久性的供過于求已經(jīng)形成，長周期調(diào)整在2014年拉開序幕。
一、中國城鎮(zhèn)住房面積估算
（一）根據(jù)“六普”數(shù)據(jù)，截至2010年底城鎮(zhèn)住房面積大約為196億平方米
目前，可作為中國城鎮(zhèn)住房面積總量估算基礎的數(shù)據(jù)有三類：一是第六次人口普查（以下簡稱“六普”）數(shù)據(jù)；二是國家統(tǒng)計局定期公布的房地產(chǎn)竣工面積等數(shù)據(jù)；三是住房和城鄉(xiāng)建設部發(fā)布的《2005年城市房屋統(tǒng)計報告》。
我們認為，在這三類數(shù)據(jù)中，“六普”數(shù)據(jù)的遺漏項最少，可靠性最強。因此，在上述三類數(shù)據(jù)中，“六普”數(shù)據(jù)質量最高。更為重要的是，“六普”數(shù)據(jù)是通過“以人查房”的方式獲得的，不受房屋性質影響。既包括“大產(chǎn)權房”，也包括“小產(chǎn)權房”；既包括開發(fā)商建房，也包括自建房，同時還包括了原農(nóng)村住房劃轉為城鎮(zhèn)住房而產(chǎn)生的“農(nóng)轉城房”。相比于“六普”數(shù)據(jù)，國家統(tǒng)計局定期公布的竣工面積等數(shù)據(jù)和住建部《2005年城市房屋統(tǒng)計報告》中的數(shù)據(jù)均存在統(tǒng)計口徑偏小的問題。
“六普”數(shù)據(jù)中與城鎮(zhèn)住房相關的人員類型包括城鎮(zhèn)家庭戶人口和城鎮(zhèn)集體戶人口（普查中的“集體戶人口”指相互之間沒有家庭成員關系、集體居住共同生活的人口），將各類人口的戶均住房面積與戶數(shù)簡單相乘、加總后，可以得到截至2010年底城鎮(zhèn)住房存量約為196億平方米（“六普”是以2010年11月1日零時為標準時點進行的，由于2個月左右誤差造成的影響不大，我們將其忽略）。需要說明的是，“六普”中的住房數(shù)據(jù)是通過“以人查房”的方式得到的，未包括空置房。
�。ǘ┮�“六普”的相關數(shù)據(jù)為基數(shù)，加上2011-2013年城鎮(zhèn)住房凈增量，可以估算出2013年底城鎮(zhèn)住房面積大約為243億平方米
我們采用對“房屋竣工面積”進行調(diào)整的方法來估計2011-2013年的城鎮(zhèn)住房凈增量。根據(jù)國家統(tǒng)計局統(tǒng)計年鑒“固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）房屋竣工面積（住宅）”口徑下的數(shù)據(jù)，2011-2013年的新建住房面積為32億平方米。這一數(shù)據(jù)未包括城鎮(zhèn)居民自建房和“農(nóng)轉城房”部分，同時還需扣減為新建住房而進行的老房拆除面積。因此，有必要根據(jù)新建住房面積推算凈增住房面積。2000-2010年，以“人均住房面積”乘以“常住人口數(shù)”計算的城鎮(zhèn)住房面積增加了106億平方米，而這段時間的“固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）房屋竣工面積（住宅）”累計為72.7億平方米，只占到前者的68.6%。假定這一比例在2011-2013年保持不變，那么這三年城鎮(zhèn)住房面積大約增加47億平方米。加總2010年底的存量與此后三年的凈增量，可以得出截至2013年底，不包含空置房的城鎮(zhèn)住宅建筑面積約243億平方米。
�。ㄈ┛紤]空置房和在建房，2014年底中國城鎮(zhèn)住房面積的估算值為324億平方米
討論中國城鎮(zhèn)住房面積總量問題，空置房是一個不可忽略的因素。由于官方并未發(fā)布關于空置房的權威數(shù)據(jù)，目前究竟有多少空置房頗具爭議。
2014年6月，西南財經(jīng)大學甘犁教授發(fā)布的《城鎮(zhèn)住房空置率及住房市場發(fā)展趨勢》調(diào)研報告，指出中國城鎮(zhèn)住房空置率為22.4%。這是西南財經(jīng)大學中國家庭金融調(diào)查中心在2011年至2014年間通過兩次入戶調(diào)查和電話回訪，對全國范圍內(nèi)2.8萬個樣本進行抽樣調(diào)查后得出的結論。盡管該報告引起了一些質疑，但這一調(diào)查投入了大量人力物力，并采用了比較嚴謹?shù)慕y(tǒng)計方法�；谏鲜稣{(diào)查結果，我們保守假定城鎮(zhèn)住房目前的空置率為20%，并對前文不考慮空置房的住房面積總量進行調(diào)整�？梢酝扑愠觯紤]空置房后2013年底城鎮(zhèn)住宅面積總量約為304億平方米。
截至2014年10月末，住宅施工面積高達49億平方米。這意味著到2014年底城鎮(zhèn)住房面積總量還會繼續(xù)增加。我們假設2014年全年住宅竣工面積同比增速維持在1-10月的水平，可計算出2014年城鎮(zhèn)住宅竣工面積大約為11億平方米。同時，假設2014年城鎮(zhèn)住宅竣工面積與凈增面積之間的比例仍為68.6%，可得2014年城鎮(zhèn)住房凈增面積為16億平方米。進一步地，我們假設2014年城鎮(zhèn)新增住房的空置率保持在20%，則2014年包括空置房的城鎮(zhèn)住房凈增面積為20億平方米。將2014年20億平方米的凈增量與2013年末304億平方米的存量加總，我們估算2014年底城鎮(zhèn)住房總面積大約為324億平方米。
二、住宅市場長周期拐點或已形成
�。ㄒ唬┏擎�(zhèn)住房長期供過于求的格局已經(jīng)形成
聯(lián)合國人居署早年的一份研究報告顯示，高收入國家（人均GNP16100-26040美元）的人均居住面積約35平方米。按人均35平方米計算，上述324億平方米足夠9.2億城鎮(zhèn)人口居住，而2013年中國城鎮(zhèn)實際常住人口數(shù)量僅為7.3億。
《國家新型城鎮(zhèn)化規(guī)劃（2014-2020年）》提出的目標是到2020年常住人口城鎮(zhèn)化率要達到60％左右。根據(jù)這一目標，假設人口自然增長率維持在2013年0.49%的水平，到2020年，城鎮(zhèn)常住人口將達到8.4億，這一數(shù)字仍然小于上文提到的9.2億。從中國人口結構看，作為“剛需”基礎的適婚年齡女性人口數(shù)量從2013年開始進入下降過程，未來15年將減少約5000萬人。35-45歲男性人口數(shù)量是“改善型住房需求”的基礎，這部分人口的長周期峰值在2008年前后就已出現(xiàn)。2002年至2012年，中國新建住房與存量住房之比（按面積計算）平均為6.2%。長期視角下，該指標有大幅度下降的壓力。
（二）住宅市場嚴重的價格泡沫不可能長期維持
從房價收入比、租金收益率、房租收入比等指標看，住宅價格已嚴重超出普通居民的購買力。
以官方公布的居民人均可支配收入和相關中介機構發(fā)布的二手住宅成交價為基礎來計算（戶均面積假設為100平方米），2013年北京和上海的“房價收入比”為28.6和28.5倍。這與NUMBEO數(shù)據(jù)庫中兩個城市的房價收入比（分別為30.1倍、28.4倍）很接近，比1990年的東京（19倍，戶均面積同上）、1997年的中國香港（15倍）和2006年的美國（5倍，戶均面積按220平方米）都高出很多。
在租金收益率方面，NUMBEO數(shù)據(jù)庫顯示2013年北京和上海的住宅租金收益率分別為2.6%和2.7%，這與我們?nèi)粘＋@得的信息很接近。一套全新住宅最低限度的年折舊率為1.5%左右，將其扣除后，兩個城市住宅租金凈收益率都只略高于1%，相當于股市上大約90倍的市盈率。這意味著，住宅作為“投資品”，其“估值水平”已高得離譜。
關于租金收入比，我們以北京為例進行粗略估算。目前，北京四環(huán)、五環(huán)之間，100平方米左右的住宅的年租金大致在6-7.5萬元之間，按官方統(tǒng)計數(shù)據(jù)計算的北京三口之家2013年的平均可支配收入為12.1萬元，租金占家庭可支配收入的比重高達50%至62%。由于租金水平已經(jīng)嚴重超出普通家庭的承受能力，租金相對于住宅市價的收益率是很難提升的，除非住宅價格顯著地下跌。
�。ㄈ�“住宅囤積”和“需求透支”造成住宅市場過度膨脹
中國住宅市場的增長與過度膨脹包含三種動力：一是“補課型需求”的集中釋放，二是住宅囤積，三是需求透支。
中國住宅市場的全面啟動始于1998年取消以職工所在單位為主體的實物形式的福利分房制度。當時，城鎮(zhèn)戶籍人口人均住宅建筑面積只有18.7平方米。如果把改革開放之后由農(nóng)村遷移到城鎮(zhèn)的非戶籍常住人口考慮在內(nèi)，當時城鎮(zhèn)人口實際的人均住宅建筑面積則更低。從1978年實行改革開放算起，長達30年的收入高增長與高儲蓄使許多家庭具備了住宅購置或擴大居住面積的能力。1998年之后，住宅市場的基礎動力是“補課型需求”的集中釋放。到2008年，城鎮(zhèn)戶籍人口人均住宅建筑面積增加到30平方米左右。至此，“需求補課”過程基本結束。
從2009年至2013年，M2與GDP的比率從2008年的151%快速上升至2013年的195%，5年間提升了44個百分點（從1996年到2008年這12年間，該比率只上升了42個百分點）。在此背景下，“住宅囤積”和“需求透支”成為中國住宅市場新的推動力。
（四）中國住宅市場顯著降溫或是長周期調(diào)整開端
從過去100多年來全球住宅市場的實際表現(xiàn)看，“長周期波動”是這個市場的共性。就名義價格而言，一次“大頂”形成后，下跌幾年或十幾年是比較常見的。最大跌幅達到20%至30%算是比較溫和的，達到50%以上的并不少見。實際價格的波動更為復雜，總體上，一個“大頂”形成后，實際價格調(diào)整的時間比名義價格更長。
從原理上講，住宅的基本屬性是“消費品”，因此住宅價格在過大地偏離大多數(shù)家庭的支付能力之后，必然向其回歸。住宅的派生屬性是“投資性資產(chǎn)”，這就決定當住宅租金收益率顯著低于債市和股市的回報率，而普通家庭難以承受更高的租金時，作為投資品的住宅必然迎來拋售潮。
2014年前10月，中國住宅市場出現(xiàn)顯著降溫。住宅銷售面積2014年以來持續(xù)同比負增長，1-10月累計同比下降9.5%。百城住宅價格指數(shù)2014年5月以來持續(xù)環(huán)比下降，5-10月已累計下降3.5%。我們認為，這很可能不是一次短期降溫，而是長周期調(diào)整的開端。
過度的“住宅囤積”和“需求透支”對住宅市場來說是一把“雙刃劍”。它們既是助推住宅泡沫膨脹的重要力量，也是泡沫內(nèi)在的“毀滅因子”。目前，對于不動產(chǎn)統(tǒng)一登記和房產(chǎn)稅的普遍預期，已促使住宅市場由“凈囤積”向“凈拋售”過程轉換。由此帶來的供給“突增”，以及過度透支后的需求萎縮，將給住宅市場帶來長久的調(diào)整壓力。在價格調(diào)整與囤積房拋售之間的“正反饋”機制進一步確立后，該市場的降溫壓力會進一步加大。
三、房地產(chǎn)市場長周期調(diào)整對中國經(jīng)濟可能產(chǎn)生的影響
首先，中國房地產(chǎn)周期和資本支出周期“雙周期”疊加下行，將給長期經(jīng)濟增速帶來“再下臺階”的壓力。未來三年左右，中國的經(jīng)濟增長率與通脹率有向“雙低”格局轉變的壓力。
中國工業(yè)體系嚴重“虛胖”和房地產(chǎn)市場長期供過于求，意味著中國經(jīng)濟在朱格拉周期（資本支出周期）和庫茲涅茨周期（房地產(chǎn)周期）兩個層面很有可能形成下行壓力的疊加。尤其是，房地產(chǎn)市場走弱會加重傳統(tǒng)工業(yè)的產(chǎn)能過剩，從而增大朱格拉周期的下行壓力。在此邏輯下，中國目前16%左右的固定資產(chǎn)投資增速很難維持，兩三年之后面臨向個位數(shù)回落的壓力。
由于未來中國消費和出口對經(jīng)濟的拉動力很難提升，隨著固定資產(chǎn)投資增速的回落，中國長期經(jīng)濟增速有“再下臺階”的壓力。假設未來幾年消費和凈出口增速保持在2013年的水平，而固定資產(chǎn)投資增速在兩三年之后下降至10%，則對應的資本形成增速將下降到6%左右；相應地，GDP增速將下降至5.4%附近。受“兩大經(jīng)濟周期”下行壓力影響，未來幾年，中國通脹率也將缺乏上行動力，甚至“再下臺階”。相應地，整個經(jīng)濟將呈現(xiàn)出增長率與通脹率“雙低”格局。
其次，房地產(chǎn)轉入長周期調(diào)整，將加重隱形不良債務顯性化的壓力。我們把過剩產(chǎn)能對應的債務定義為不良債務。按此定義可以粗略匡算當前的不良債務總額。粗略估算，到2014年末，不良債務將不低于37萬億元，占M2的比重不低于29%，占銀行和信托業(yè)資產(chǎn)總額的比重不低于21%。
換一個角度看，中國的宏觀負債率（私人和政府債務總額與國內(nèi)生產(chǎn)總值的比率）也高得驚人。根據(jù)渣打銀行的估算，中國的宏觀負債率已由2008年末的147%上升至2013年末的217%，比絕大多數(shù)發(fā)展中國家都要高，接近于意大利、法國等歐洲高債國的水平。
我們粗略估算，2015年全社會利息支出總額將達到7.79萬億元。該數(shù)值與2014年末M1、M2余額的比率分別約為21%和6%，與2015年名義GDP的比率約為11.5%。由上可見，即使不考慮債務本金的滾動，僅利息支出對經(jīng)濟體系來說就是難以承受的，它必然給央行貨幣政策帶來較大的被動放松壓力。一旦貨幣政策不夠寬松，債務風險就很容易進入爆發(fā)過程。
不良債務之“根”是過剩產(chǎn)能。在房地產(chǎn)市場持續(xù)“變冷”的趨勢下，過剩產(chǎn)能的規(guī)模存在進一步擴大壓力。同時，利息負擔使不良債務本身具有“指數(shù)化”的膨脹機理。在“被動維穩(wěn)”的貨幣政策之下，不良債務規(guī)模只會越來越大，貨幣政策也將一直被“綁架”。因此，我們認為，“被動維穩(wěn)”并非良策，最終必須以某種方式在宏觀上進行“風險切除”。
對于房地產(chǎn)市場2014年以來已出現(xiàn)的降溫，央行和地方政府采取了放松限購限貸、稅費優(yōu)惠等逆向應對措施。這些措施或許能在中期角度產(chǎn)生某種程度的對沖效應，但很難扭轉房地產(chǎn)市場的長期調(diào)整趨勢。我們認為，房地產(chǎn)政策的正確導向，應是在中央政府的統(tǒng)一部署下，各城市通過房產(chǎn)登記制度的實施和房產(chǎn)普查，摸清當?shù)刈≌偭颗c結構，尤其是弄清非自住房與空置房的數(shù)量。在此基礎上，結合對當?shù)厝丝谧兓厔莸念A測，就當?shù)胤康禺a(chǎn)開發(fā)制定合理的長期規(guī)劃。供過于求格局實際上已經(jīng)形成的城市，應嚴格控制新屋開工量，避免過剩程度進一步加重。 | |
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